麦芽生意的好年景：原料成本终于打下来了

麦芽行业，也是一门“看天吃饭”的生意。去年这门生意迎来了难得的好年景。

麦芽行业龙头永顺泰4月9日晚披露年报：2024年营收42.82亿元，归母净利润接近3亿元，同比大涨72.5%，扣非净利润更是同比大涨112%。这是永顺泰历年来的最高盈利纪录，同时全年销量也创下新高。

永顺泰是国内最大的麦芽生产企业，产能规模亚洲第一、全球第四，体量唯一与之接近的只有中粮旗下的中粮麦芽。

2022年永顺泰成功上市，是目前为止A股唯一以麦芽研发、生产、销售为绝对主业的上市公司。中国市场的头部啤酒企业，基本都是其客户。

然而作为行业龙头，永顺泰的盈利水平远不及下游啤酒客户，往年净利润一直不到2亿元，主业毛利率一直不到15%。竞争更激烈的啤酒行业，毛利率至少30%、40%甚至更高。

原因是生产麦芽的成本并不稳定，高度取决于大麦、小麦等生产原料的价格走势。麦芽生产企业主要通过锁定到岸价的方式管控原料成本，办法不多。

值得庆幸的是，在多方因素下，原料价格去年终于打下来了。

麦芽龙头盈利大涨七成

永顺泰去年打了一场翻身仗。

2024年，其麦芽产量106.81万吨，销量104.66万吨，同比增长4.45%，创下历史新高，在前一年销量回调后再次恢复增长。相较其108万吨的设计产能，接近满产满销状态。

但麦芽这门生意，成本端并不稳定。永顺泰80%的营业成本是原材料成本，当中主要是大麦、小麦的采购成本。上游的大麦、小麦采购价格，主要随着国际行情波动。

去年永顺泰盈利大涨尤其是扣非净利润翻倍，并且远超销量的涨幅，正是因为原材料成本显著下行。

2024年其营业成本同比下降近15%，少了6.6亿元。其中直接材料成本同比下滑17.5%左右，仅此一项就省了6亿元。

“结合对市场走势的预判，去年公司稳步推进产购销相关工作，特别是结合2024年原料价格变动情况，有效把控采购节奏，降低了原料采购成本。”永顺泰管理层在经营情况分析中介绍。

按照惯例，永顺泰每年三、四季度完成各大啤酒企业客户第二年的麦芽招标采购，在销售订单确定后短时间内就进行原材料采购，并且锁定采购价格以规避波动。

永顺泰用于麦芽生产的大麦、小麦，主要是从澳大利亚、加拿大、法国、阿根廷等国进口。过去一年，中国进口大麦价格整体下滑约两成，小麦价格也有两位数的跌幅。

大麦、小麦价格下降，有多方面原因。一方面去年全球大麦小麦均出现丰收，同时养殖业需求下滑降低了市场对于大麦的需求，同时中国国内小麦产量充裕，整体上压制了进口价格。此外，去年中国取消对澳大利亚大麦的反倾销关税政策，大量澳麦重新进入中国市场，价格进一步下行。

去年永顺泰营收出现两位数下滑，也是因为这个原因——虽然去年销量创新高，但由于原料价格显著下降，麦芽售价也下来了。

同时，去年其制造费用、境内运输费以及其他业务成本全部都出现下降。

这样一来，去年永顺泰的麦芽主业毛利率增长了3.57个百分点，达到12.6%。

让麦芽更赚钱，看哪些变量？

投资者更关心，麦芽这门生意，今年以及接下来几年，能不能继续多赚钱？

在成本端，大麦、小麦价格的波动取决于多方面因素，很难一概而论。但从近年情况来看，有了澳麦重回中国、主产国丰收这两个大前提，未来一段时间内可能依然会保持供大于求的趋势，这有利于控制麦芽生产成本。

在收入端，则取决于永顺泰的麦芽能不能多卖钱。

能否多卖钱，取决于两个变量：价和量。前一种情况是麦芽提价，后一种情况是麦芽不提价但卖出更多麦芽。

提升价格，取决于永顺泰能否抓住啤酒高端化的利好。

永顺泰所在的麦芽行业，其实并不比下游啤酒行业竞争更激烈。用永顺泰自己的话来说，目前中国麦芽行业“形成以永顺泰为首的‘两超多强，区域性公司并存’的高度竞争格局”。

相比之下，啤酒行业更接近于多强格局，比麦芽生产环节更激烈，主要玩家之间的份额差距最小只有几个百分点。

但前几大啤酒企业的毛利率基本在40%至50%之间，规模小一些的啤酒企业也多在30%以上，远超永顺泰十几个点毛利率的水平，而去年已经是永顺泰毛利率的新高了。同时，前文也提到，在去年原料价格下行后，永顺泰的麦芽售价也相应下调了。

这两者都说明了麦芽行业的利润空间有限，原因是原料的市场价格波动高度透明，并且大麦小麦的进口也是市场化的，因而麦芽生产的成本实际上也很清晰，很难轻易提价。

而啤酒产品面向的大众消费者，并不会盯着大麦、小麦价格的变化，而是根据自身消费能力、收入预期来进行消费。

这意味着永顺泰很难靠常规麦芽产品提价来拉动盈利，而是要看能否向客户销售更多高端麦芽，通过高端化提价从而赚更多钱。

其年报就提到，中国啤酒产业向高端化、精酿化的发展，将带动特种麦芽和高端麦芽的需求快速增长。

为此，永顺泰旗下位于江苏扬州市宝应县的宝麦公司，去年立项实施了5万吨年产能的特制麦芽生产线项目，项目计划总投资2.59亿元，预计2025年底建成。按其说法，项目建成投产后将有利于拓展中高端麦芽业务。

后一种麦芽不提价的情况，则是看啤酒企业整体需求量能否保持增长，也就是销量提升。

目前来看，2025年中国啤酒企业报表端有好转的机会，但整体销量能否重回增长，存在不确定性。

从行业数据来看，中国规上企业啤酒产量，2024年整体下滑了0.6%。2025年前两个月同比下滑25%。

而从永顺泰的情况来看，其麦芽库存也有所提升。2024年底麦芽库存量为15.4万吨，同比增长12.57%。

年报解释，库存增长一方面是因为两个募投项目完工投产后带来总产量的增加，另一方面由于客户需求低于预期，提货速度放缓，已签订合同未发货量有所提高，导致库存量增加。

麦芽行业的周期，与下游啤酒行业大致一致，但作为上游行业其经营节奏会进一步前置。因此啤酒需求端显著好转，目前暂时还未看出迹象。

此外，影响永顺泰盈利的还有汇率。

由于进口原料主要以美元结算，美元对人民币汇率提高也会带来盈利损失。为此永顺泰主要采取远期外汇合约锁定汇率，降低外汇波动的影响。

这也是永顺泰报表里会长期存在的一项变量。

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